Christian Bisso
Para entender qué está pasando hoy con el Bono Fuego TFU27, es necesario retroceder casi una década y reconstruir la historia completa de uno de los instrumentos financieros más importantes que generó Tierra del Fuego en los últimos años.
La historia comienza en 2017, durante la gestión de la entonces gobernadora Rosana Bertone. En aquel momento, la provincia logró acceder al mercado internacional de crédito mediante la emisión de títulos de deuda por U$S 200 millones, a una tasa anual del 8,95 % y con vencimiento previsto para abril de 2027.
El objetivo era claro: financiar un ambicioso programa de infraestructura pública que incluía obras viales, deportivas, sanitarias, energéticas y de servicios básicos, permitiendo ejecutar en pocos años inversiones que hubieran requerido décadas con recursos corrientes.
Para garantizar el pago de esa deuda se diseñó un esquema particular. Las regalías hidrocarburíferas provinciales fueron cedidas parcialmente a un fideicomiso administrado por el Bank of New York Mellon. De esta manera, antes de llegar a las cuentas provinciales, una parte de las regalías quedaba afectada al pago del bono.
Durante los primeros años, la ejecución del programa de obras avanzó junto con diversas modificaciones y ampliaciones aprobadas posteriormente por la Legislatura, incorporando nuevos proyectos y adecuando el menú original a las necesidades que iban surgiendo.
Sin embargo, el escenario económico que existía al momento de la emisión cambió por completo pocos años después. La crisis cambiaria de 2018, la devaluación de 2019 y la posterior implementación de controles cambiarios generaron una brecha cada vez mayor entre el dólar oficial y las cotizaciones financieras.
Lejos de convertirse en un problema, esa nueva realidad económica terminó transformándose en una oportunidad financiera para la provincia. En un contexto de creciente brecha cambiaria, los dólares se mantuvieron como reserva de valor hasta la utilización efectiva en las obras, convirtiéndose posteriormente a través del mercado financiero para afrontar los certificados en pesos.
El resultado fue que cada dólar aplicado terminó generando una cantidad de pesos superior a la prevista originalmente. Una estimación preliminar permite inferir que, entre 2020 y 2023, este efecto pudo haber generado recursos adicionales por varios miles de millones de pesos.
Pero la historia del bono también tuvo momentos de enorme tensión. La pandemia representó el primer gran desafío. La caída de la actividad económica y la reducción de la producción hidrocarburífera afectaron el flujo de regalías que alimentaba el fideicomiso, obligando a la provincia a complementar con recursos propios parte de los servicios de deuda para preservar su reputación crediticia.
Paralelamente comenzaron a analizarse alternativas de refinanciación. Por un lado, el perfil de vencimientos se volvía cada vez más exigente y, por otro, la inestabilidad macroeconómica derivaba en mayores restricciones nacionales para acceder a dólares oficiales. A ello se sumaba que una porción cada vez más importante de las regalías quedaba comprometida, reduciendo los fondos para otras necesidades.
Fue en ese contexto que la provincia volvió a encarar un proceso de reestructuración para adecuar el perfil de vencimientos a una realidad económica muy diferente. La operación finalmente obtuvo una adhesión superior al 90% de los tenedores del bono y permitió introducir modificaciones sustanciales en el cronograma original.
Entre los principales cambios se destacó el establecimiento de un período inicial de cinco pagos trimestrales compuestos exclusivamente por intereses, postergando temporalmente las amortizaciones de capital. Además, se incorporaron once nuevas cuotas de amortización y se extendió el vencimiento final desde abril de 2027 hasta enero de 2030.
Los efectos de esa reestructuración comenzaron a sentirse desde el inicio del segundo mandato del gobernador Gustavo Melella, en un contexto marcado por fuertes restricciones cambiarias, elevada incertidumbre económica y la necesidad de fortalecer la disponibilidad de recursos públicos.
Sin embargo, mientras el bono ingresaba en esta nueva etapa, también comenzaron a producirse cambios relevantes en el sector hidrocarburífero provincial, centralmente marcados por la salida de YPF de la provincia. Esto resulta especialmente relevante porque las regalías constituyen la principal fuente de respaldo del TFU27.
En consecuencia, la evolución futura del bono comenzó a depender no sólo del precio internacional del petróleo y del gas, sino también de la capacidad del nuevo esquema productivo para sostener e incrementar los niveles de extracción, algo que todavía debe demostrarse en la práctica.
La reestructuración no modificó el funcionamiento central de la garantía del bono. Y es justamente ahí donde aparece la preocupante situación actual: las regalías hidrocarburíferas continúan ingresando primero al fideicomiso del Bank of New York Mellon, el cual debe verificar que se encuentren cubiertos los compromisos futuros antes de liberar fondos a la provincia.
Para ello existe un mecanismo de protección basado en indicadores de cobertura. Al momento de afrontar el vencimiento de abril de 2026, la relación de cobertura del fideicomiso descendió por debajo del umbral de 1,35 veces, encendiendo las alarmas en el esquema financiero regional.
Este nivel opera como un fondo de reaseguro automático. Mientras la cobertura supera las 1,35 veces, el New York libera los excedentes a la Tesorería fueguina; pero al perforar ese piso, el contrato obliga a retener preventivamente una mayor proporción de las regalías dentro del fideicomiso para asegurar los próximos pagos a los acreedores.
Por lo tanto, el impacto inmediato de esta baja no lo sufren los bonistas -quienes siguen cobrando en tiempo y forma- sino las cuentas públicas de Tierra del Fuego, que ven recortado su flujo de caja diario para gastos corrientes debido al goteo y retención automática del propio instrumento.
El verdadero desafío de los próximos meses no es el fantasma de un default, sino la velocidad con la que la provincia pueda recomponer ese margen de seguridad. Esto requerirá necesariamente una reactivación real del volumen de extracción en los yacimientos locales que compense el bache actual y devuelva el indicador a la zona de confort, algo que todavía parece lejano.
De no revertirse la decadente tendencia productiva a corto plazo, la actual tensión dejará de ser un tropiezo técnico y consolidará un escenario de fuerte restricción fiscal para las finanzas provinciales.
Si esto sucede el bono Fuego TFU27 se transformará en el principal termómetro de la encrucijada económica y financiera que enfrenta Tierra del Fuego, de cara al 2030.
